Mercor联合创始人Brendan Foody炮轰Sequoia“双重定价”估值把戏

背景

近日，多位创始人及“创始人转投资人”在社交媒体X（原Twitter）上分享了自己被风险投资机构（VC）不当对待的经历，引发行业关注。投诉内容五花八门，从VC在路演会议中睡着，到投资者建议创始人解雇联合创始人，不一而足。

在此背景下，AI人才平台Mercor的联合创始人Brendan Foody（该公司最新估值达100亿美元）将矛头直指全球最顶尖的VC机构之一——Sequoia（红杉资本）。Foody在X上公开指责红杉存在一种被称为“Sequoia骗局”的做法，即通过“双重定价”（dual-pricing）手段操纵估值感知，误导员工和天使投资人。这一指控迅速引发了关于VC行业估值透明度、员工期权定价机制以及行业潜规则的激烈讨论。

核心内容

“双重定价”的操作机制

TechCrunch此前曾报道过VC在同一轮融资中以不同估值进行投资的现象。在这种机制下，领投的VC机构会将大部分资金以较低的、优惠的估值投入，而仅将一小部分资金以显著更高的价格投入。这种操作制造出了一个巨大的“头条”估值（headline valuation），营造出该公司是市场主导赢家的假象，同时掩盖了领投方实际平均入场价格远低于公告数字的事实。

Foody的具体指控

Foody在X上写道：“‘Sequoia骗局’比单一的恐怖故事更糟糕。在过去6个月里，我见过红杉分两期（tranches）投资的其他六个轮次。大家都假装他们只进行了高估值的那一期。创始人向员工隐瞒这一点，并将其作为高估值向天使投资人推介。”

具体案例佐证

这种估值差异可能非常巨大。例如，AI驱动的IT帮助台初创公司Serval宣布以10亿美元估值完成7500万美元B轮融资。然而，据《华尔街日报》报道，Sequoia的实际最低入场点估值仅为4亿美元，不到公告数字的一半。Foody所指出的，正是公告数字与现实之间的巨大鸿沟。

类似情况并非孤例。在另一家利用AI模拟用户行为进行市场调研的初创公司Aaru中，领投方Redpoint以4.5亿美元的估值投资，尽管公告的头条价格为10亿美元。

Sequoia的回应与辩解

Sequoia的Shaun Maguire直接反驳了Foody的说法。他在X上回应称：“说实话，我见过一些这种行为，但称之为‘Sequoia骗局’是不公平的。在我在Sequoia的七年里，这种情况大约发生了五次。实际情况是，其他投资者愿意为热门公司（通常是AI领域）支付高于我们意愿的高价。因此，我们试图将与合作伙伴的公司建设关系与资本投入脱钩，这导致了在紧密的时间段内以不同估值分两期投资。”

Maguire强调：“我不认为这里有什么不光彩的地方……风投是一场重复博弈，试图误导别人对我们没有意义。如果任何人发现了不当行为，我很想知道。此外，祝贺Mercor的成功——这是我们错失的机会。”

Maguire的解释将这种做法框架化为一种市场现实，而非蓄意操纵：Sequoia只是不愿意像竞争对手那样为最热门的交易支付溢价，因此采取了不同的参与结构。然而，这一解释并未完全回答一个关键问题：创始人在面对那些不知道较低估值期存在的员工时，究竟说了什么。

行业视角的复杂性

尽管Sequoia似乎最频繁使用这种定价机制，但Foody承认并非只有这一家机构在使用此策略。虽然双重定价结构确实推高了初创公司的感知价值并有助于吸引顶尖人才，但将其称为“骗局”可能言过其实。

Armanino的估值和财务建模合伙人Jason Woo指出，从理论上讲，员工股票期权的价格应基于所有期数的混合价值，而非头条数字。409A估值旨在反映公司的公平市场价值，使员工的行权价格免受新闻稿中宣布的估值影响。

然而，现实存在陷阱：409A估值普遍被认为偏低。由于较低的行权价格意味着公司更小的税务负担，因此存在结构性激励去压低这一数字。旨在保护员工免受 inflated（ inflated 此处指虚高）头条估值影响的评估机制，在设计上并不刻意追求区间上限。

对于天使投资人而言，情况更为复杂。与员工不同，天使投资人是真金白银地投入资金，而非接收期权。在天使投资人和创始人分享的数字之间，没有独立评估机构作为缓冲。

更广泛的行业乱象

双重定价结构只是VC和创始人在高度竞争的市场中操纵成功感知的众多手段之一。另一种更普遍的策略涉及操纵或夸大年度经常性收入（ARR）。

前General Catalyst合伙人、现Verdict Capital创始人Niko Bonatsos在TechCrunch上月于雅典举办的活动中指出：“我们（Verdict）主要在指标、产品甚至公司完全成型之前投资。但我过去的投资组合中，有些对话很能说明问题。我会接到电话或邮件，提到非常高的ARR数字。我会想：我不记得那家公司表现这么好。于是我联系创始人：‘怎么了？为什么数据这么强劲？’答案是：‘哦，是的，那是昨天收入的365倍，因为我们的一个营销活动爆发了。’所以，是的，这些术语的含义已经丧失。”

截至发稿，Foody拒绝进一步评论，Sequoia也未立即回应置评请求。

关键要点

• 指控核心：Mercor联合创始人Brendan Foody指责Sequoia通过“双重定价”（同一轮次分两期，一期低价大额，一期高价小额）操纵估值，制造市场赢家假象。
• 受害者范围：该做法不仅误导公众，还导致创始人向员工和天使投资人隐瞒真实估值，员工基于虚高的“头条估值”接受期权，天使投资人基于虚高估值注资。
• 典型案例：
  • Serval：公告估值10亿美元，Sequoia实际入场估值仅4亿美元。
  • Aaru：公告估值10亿美元，领投方Redpoint实际入场估值4.5亿美元。
• Sequoia辩解：Sequoia的Shaun Maguire否认这是“骗局”，称这是应对竞争对手高价竞购的市场策略，旨在将资本关系与伙伴关系脱钩，并强调风投是重复博弈，无需欺诈。
• 估值机制漏洞：
  • 员工期权：理论上应基于混合估值（409A评估），但409A估值本身倾向于偏低，以利于公司税务，导致保护机制失效。
  • 天使投资：缺乏独立评估机构缓冲，完全依赖创始人提供的信息，风险极高。
• 行业潜规则：除了估值操纵，夸大ARR（年度经常性收入）也是常见手段，部分公司通过一次性营销爆发数据来粉饰长期收入能力。

意义与影响

1. 透明度危机与信任赤字 Foody的指控揭示了VC行业内部长期存在的“估值游戏”。当领投方通过结构性安排隐藏真实入场成本时，不仅扭曲了市场价格信号，更破坏了创始人、员工、投资人与VC之间的信任基础。特别是当创始人利用这种信息不对称向员工和天使投资人推销时，实质上构成了对弱势方的信息剥削。

2. 员工权益保护的制度性缺陷 文章指出，尽管有409A估值作为保护伞，但其设计上的“偏低倾向”使得员工期权定价无法真实反映公司的高光时刻估值。这意味着员工持有的期权可能在心理上被高估，而在实际变现时面临更大的税务和流动性风险。这呼吁行业重新审视员工期权定价的独立性和公正性。

3. VC行业伦理与监管反思 Sequoia作为行业标杆，其被公开点名“双标”操作，反映了顶级VC在追求基金回报最大化与维持行业声誉之间的张力。Maguire的回应虽然提供了商业逻辑，但未能完全消除公众对“信息不对称”的疑虑。这促使行业思考：是否需要对“多轨制”融资结构进行更严格的披露要求，以保护非专业投资者（如天使投资人）和内部利益相关者（员工）。

4. 初创公司估值文化的扭曲 从Serval到Aaru，再到ARR注水现象，反映出初创公司生态中“估值至上”和“数据美化”的文化。这种文化鼓励创始人追求短期的市场光环，而非长期的健康增长。Foody和Bonatsos的言论