外资涌入与本地管制：美国住房可负担性危机的双重推手

背景

美国住房市场的可负担性危机已是不争的事实。根据哈佛联合住房研究中心（Harvard Joint Center for Housing Studies）的数据，从 2019 年到 2025 年，美国平均房价上涨了 60%。然而，传统的解释往往聚焦于国内供需失衡或利率变化，而忽略了全球资本流动与地方政策之间的复杂互动。

近期，德克萨斯大学奥斯汀分校 McCombs 商学院的金融助理教授 Caitlin Gorback 发布了一项新研究，揭示了一个常被忽视的关键因素：国际投资。这项研究不仅解释了为何在外国投资者集中的地区房价飙升，更指出了过去二十年间美国城市住房供应弹性（Supply Elasticity）的结构性变化，以及地方政府在其中的决定性作用。

核心内容

Gorback 的研究指出，2010 年代期间涌入的外国资金推高了外国购房者集中地区的住房成本。但这仅仅是故事的一半。研究发现，即使在外国投资者并不充裕的市场，从 2009 年到 2018 年，房价的上涨速度也远远超过了供应量的增长。

供应弹性的显著下降

研究揭示了一个关键现象：住房供应弹性——即开发商对价格上涨做出反应、增加新房建设的速率——在 2000 年之前远高于 2009 年至 2018 年期间。数据显示，在全国范围内，房价每上涨 1%，住房供应量仅增加了 0.26%。这意味着开发商对价格信号的响应能力大幅减弱。

“美国城市的供应格局在过去 20 年里发生了实质性变化，” Gorback 表示，“开发商未能提供足够的供应来抵消不断上涨的房价。”

资本外逃与“避税天堂”

为什么外国投资会在 2011 年后激增？Gorback 的研究发现，2011 年新加坡成为第一个对外国购房者征收税收的国家，这一举措引发了其他国家的效仿。为了寻找成本更低的投资目的地，许多国际买家将目光投向了美国。

美国是少数几个拥有大量移民人口且当时未对外国住房投资征收类似税收的国家。这种政策真空使得美国成为国际资本的避风港。

数据实证：外国出生人口与房价的关系

Gorback 与宾夕法尼亚大学的 Benjamin Keys 合作，分析了 2011 年至 2018 年的数据，发现：

• 在外国出生居民较多的地区，房价比同一城市其他街区平均高出 6.7%。
• 然而，这些地区的住房供应量仅增长了 1%。

这表明，需求端的资本涌入并未转化为供应端的增加，而是直接推高了价格。

城市差异：旧金山 vs. 夏洛特

为了进一步量化供应弹性，研究人员对 100 个美国大城市进行了估算，发现城市间的差异巨大，这对价格和供应产生了截然不同的后果：

• 旧金山（低弹性）： 由于新建住房的难度较大，房价上涨速度远快于供应增长。在旧金山，房价每上涨 1%，供应量仅增加 0.06%。Gorback 指出：“在旧金山，需求反映在价格上涨上。”
• 夏洛特（高弹性）： 相比之下，在北卡罗来纳州的夏洛特，增加新住房相对容易，因此需求增加会带动更多的供应。Gorback 表示：“在夏洛特，需求反映在数量增加上。”

地方政府的控制权

研究强调了市政当局对住房市场的巨大影响力。随着人口重新向城市中心回流，逆转了 20 世纪后期郊区化的趋势，城市必须找到促进住房可负担性的方法，例如修订分区法（Zoning Laws）。

研究人员以巴尔的摩为例，发现其住房市场是全国最具弹性的。进一步调查显示，该市在 2010 年代中期彻底改革了其许可审批流程。

“一个重要的启示是，城市对自己供应的敏感度拥有很大的控制权，” Gorback 强调，“城市控制着分区规划，城市控制着许可审批。真正的钥匙掌握在市政当局手中。”

这项题为《全球资本与本地资产：房价、数量与弹性》（Global Capital and Local Assets: House Prices, Quantities, and Elasticities）的研究已发表在《金融研究评论》（Review of Financial Studies）上。

关键要点

• 外资推高局部房价： 2011-2018 年间，外国出生居民集中的社区房价比同城市其他区域平均高出 6.7%，但供应仅增长 1%。
• 供应响应能力减弱： 2009-2018 年间，美国住房供应弹性显著低于 2000 年之前。全国范围内，房价每涨 1%，供应仅增 0.26%。
• 政策驱动资本流动： 新加坡等国 2011 年对外国购房者征税，促使国际资本流向当时无此税收的美国，加剧了美国市场的资金涌入。
• 城市政策决定市场表现：
  • 旧金山模式： 严格的分区和审批导致低弹性，需求转化为价格飙升。
  • 夏洛特模式： 宽松的建设环境导致高弹性，需求转化为供应增加。
  • 巴尔的摩案例： 简化许可审批流程显著提高了市场供应弹性。
• 地方政府是关键： 市政当局通过控制分区规划（Zoning）和许可审批（Permitting），直接决定了住房供应对需求的响应速度。

意义与影响

这项研究对理解当前全球主要经济体的住房危机提供了新的视角。它打破了“住房短缺纯粹是市场供需自然结果”的传统叙事，指出了政策滞后与资本全球化之间的张力。

首先，它揭示了监管僵化是加剧住房不可负担性的核心机制。即使在没有大量外资涌入的市场，由于审批流程繁琐、分区限制严格，开发商无法快速响应价格上涨带来的利润信号，导致供应短缺持续存在。

其次，研究为政策制定者提供了明确的行动方向。Gorback 的观点表明，解决住房危机不能仅靠宏观货币政策或鼓励移民，更需要地方层面的结构性改革。城市政府应当简化建筑许可流程，修订限制性分区法，以提高供应弹性。

最后，随着全球资本流动性的增强，单一国家的住房市场已无法孤立看待。如果其他国家继续实施针对外国购房者的税收壁垒，而美国等市场保持开放但供应受限，这种资本流动将继续扭曲局部市场的价格结构。因此，住房政策不仅是国内民生问题，也日益成为国际资本管理的一部分。城市必须意识到，它们手中的“钥匙”——即地方监管权力——是平衡全球资本冲击与本地居民住房需求的关键杠杆。