美团Q1业绩：核心业务减亏超预期，到店业务承压
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美团发布Q1财报，营收近零增长，但核心本地商业实际亏损20亿，显著优于市场预期。新业务营收同比增长21%，主要受小象超市和海外业务拉动。尽管减亏超预期，但到店业务GTV增速放缓，面临抖音在地推和中小商家覆盖上的强力挑战。
AI 深度解读
背景
6 月 1 日港股盘后，外卖市场的最后一位主要玩家——美团（03690.HK）发布了 2026 年第一季度财报。尽管从绝对业绩来看，美团营收近乎零增长且仍处于亏损状态，表现并不亮眼，但相较于市场此前较低的预期，这份财报呈现出显著的“超预期”特征。
本次财报的核心亮点在于核心本地商业板块的实际亏损远低于此前指引，暗示公司即时零售业务在减亏方面的进展比市场预期更快。此外，美团对财务披露口径进行了微调，将佣金和广告收入统一为“商家服务收入”，并将自营零售收入从“其他收入”中拆分单独披露，这一变化旨在更清晰地跟踪小象超市及即将并表的叮咚买菜的增长表现。
核心内容
1. 财务口径调整与数据解读 美团对本季及历史财务数据的披露口径进行了微调，主要变化包括：
- 商家服务收入合并：原有的佣金收入和广告收入合并披露，导致难以通过财报数据直接拆分到家和到店业务各自的具体表现。
- 自营零售独立披露：自营零售收入单独列出，有助于更精准地追踪小象超市及后续并表业务（如叮咚买菜）的增长情况。
- 配送收入不变：配送收入口径保持一致。
2. 核心本地商业增长乏力，到店业务承压 本季核心本地商业板块营收约 641 亿元，同比增长仅 0.2%，与市场预期基本持平，整体表现平淡。
- 到家业务：配送性收入同比下滑 6.4%，虽较上季的 -10% 有所收窄，但幅度有限。这表明到家业务的减亏并非主要依靠减少运费补贴，而是源于其他因素。
- 到店业务：新口径下的商家服务收入为 356 亿元，同比增长 0.2%。考虑到到家业务增速有所改善，隐含到店业务的增长实际上在放缓。这验证了市场对抖音竞争导致到店业务增速下滑的担忧。
3. 新业务增长加速，海外与国内自营双轮驱动 创新业务总营收达 270 亿元，同比增长 21%，高于上季的 19%，略好于市场预期。增长主要由两大板块拉动：
- 海外业务（Keeta）：商家服务收入（主要反映 Keeta 表现）同比增长约 96%，虽增速较上季略有降速，但基数效应显著。
- 国内自营零售：新拆分的自营零售收入同比增长近 41%，主要由小象超市（及快驴业务）驱动。值得注意的是，这一增速尚未包含收购叮咚买菜的影响。
4. 减亏超预期，营销费用大幅缩减是主因 相比平淡的增长，利润端的改善是本次财报的最大亮点。
- 整体亏损收窄：整体经营亏损 65 亿元，显著低于市场预期的 90 亿元。剔除非经营性因素，实际亏损比预期少约 20 亿元。
- 核心本地商业减亏：该板块实际亏损 20 亿元，远低于市场预期的 40 亿元以上，是整体利润超预期的核心驱动力。测算显示，美团外卖 + 闪购的整体单均亏损已降至 1~1.1 元，优于市场预期的 1.4 元。这意味着美团与阿里闪购之间的单位经济模型（UE）差距从上季的约 1.6 元扩大至约 2 元，是一个积极的信号。
- 新业务减亏：新业务亏损缩窄至 21 亿元，优于预期的 26 亿元，主要得益于小象超市和海外业务经营效率的改善，以及一季度作为投入低谷的季节性因素。
- 根本原因：毛利率同比走低近 9 个百分点，显示给骑手和商家的减免并未明显下滑。利润超预期的根本原因在于营销费用大幅低于预期。本季营销费用支出约 230 亿元，远低于预期的 250 亿元+，差额约 20 亿元，完全匹配利润超预期幅度。这表明公司显著减少了给消费者的红包补贴。
关键要点
- UE 差距扩大：美团外卖 + 闪购的单均亏损降至 1~1.1 元，与阿里闪购的 UE 差距扩大至约 2 元，暗示美团在即时零售效率上可能正在拉开与竞争对手的差距。
- 到店业务竞争加剧：抖音到店酒旅 GTV 增速预计仍保持中双位数（20%~40%），而美团到店 GTV 增速已普遍下调至高个位数%。抖音通过组织调整，利用“抖省省”App 强化对中小商家基于 LBS 的覆盖，对美团构成持续压力。
- 补贴退坡逻辑验证：利润释放的根本驱动力是消费者端红包补贴的减少，而非运费补贴的削减或毛利率的提升。
- 季节性因素干扰：新业务的减亏部分归因于一季度为投入淡季，不能简单线性外推二季度亏损会继续收窄。
- 竞争格局动态变化：即时零售战场仍在动态变化，若暑期等旺季竞争加剧，UE 可能再次恶化。美团稳态 UE 的改善需以市占率持续提升为前提。
意义与影响
1. 短期估值修复与中性偏乐观预期 由于减亏幅度超预期，且市场普遍预期美团外卖 UE 在二季度常规旺季可能转正，短期内美团的股价表现有望向中性偏乐观方向演绎。此外，传闻阿里和抖音均计划大幅上调 AI 相关资本支出（Capex），若属实，这两家竞争对手可能被迫降低在本地生活业务上的投入力度，转而侧重减亏或变现，从而为美团留出喘息空间。
2. 长期竞争壁垒尚未完全重建 尽管短期 UE 改善，但即时零售的稳态 UE 水平仍取决于竞争烈度。若各方份额咬合紧密，UE 将长期波动。美团需观察到市占率的持续提升，才能确认其竞争壁垒的重建和长期投资逻辑的拐点。
3. 到店业务成为更大隐忧 与即时零售逐步降温不同，美团与抖音在到店业务上的竞争烈度并未减弱，甚至因抖音的组织优化而加剧。到店业务 GTV 增速的放缓和市场地位的潜在流失，可能成为影响美团中长期估值的核心变量。
4. 下半年业绩承压风险 随着进入高基数期，预计到家业务的单量和营收规模可能出现同比下滑。叠加到店业务前景的不确定性，下半年美团面临的业绩压力将显著增加，偏乐观推演的目标落地阻力较大。